Tres plagas chinas

La economía con el mayor sistema bancario y con el segundo merca-do bursátil por capitalización está en un proceso de transición que irremediablemente debe llevar a unas tasas de avance del PIB más reducidas y, lo que es más importante, impulsadas por motores distintos.

El dinamizador del crecimiento años atrás ha sido la formación bruta de capi-tal (FBCF), y no tanto el sector exterior (que es lo que la intuición nos dicta). El impulsor ha sido el desarrollo de un tejido industrial e inmobiliario. Como dato: la FBCF suponía hace un lustro más del 50% del PIB, lo que contrasta con ratios de entre el 15% y el 25% propios del resto de economías. A medida que un país evoluciona, otros componentes del PIB, especialmente el consumo de las familias, toman el relevo.

Es en esa transición en la que se encuentra China. Proceso que comporta riesgos, especialmente porque esa ingente inversión empresarial y la construcción de años atrás ha sido financiada con crédito. Con un volumen equivalente al 160% del PIB, la deuda privada en China (sin incluir familias, que suponen otro 50%) es la más alta del mundo. Mientras el PIB ha crecido a tasas destacadas no se han constatado problemas para pagar los créditos (salvo casos puntuales, que se hayan sabido).

Las dificultades pueden emerger cuando el ritmo de avance del PIB se acerque a tasas más sostenibles. Este es, sin duda, uno de los principales factores de riesgo para la economía china y, por tanto, mundial: un potencial impago de la elevada deuda empresarial. La evidencia histórica al respecto es contundente: los excesos de endeudamiento suelen acabar en una crisis económica.

¿Puntos fuertes? El elevado volumen de reservas con el que cuentan las autoridades económicas del país (tres billones de dólares), el margen en política fiscal (la deuda pública se sitúa en el 50% del PIB) y la constatación de que China está sabiendo posicionarse en el campo de las nuevas tecnologías, lo que incrementa su competitividad exterior.

Pero si la economía china “falla” en ese proceso de transición y asistimos a una intensa pérdida de dinamismo del PIB, entonces aumentarán las tasas de impago empresariales. La secuencia es la conocida (aquí la hemos sufrido en la última crisis). Más desconocidas son las implicaciones sobre el resto de la economía mundial. Se pueden detectar al menos tres canales de contagio: el comercial, el financiero y el de confianza.

El primero es el más evidente, dado que China no sólo es un gran exportador, sino también un gran importador (de ahí que su sector exterior no haya sido un motor relevante del crecimiento). Diversos análisis cuantifican el impacto en términos de PIB mundial que, obviamente, está en función de la pérdida de dina-mismo en aquella economía. Más debate genera predecir el golpe de los otros dos. La quiebra de Lehman Brothers de-mostró que, en un mundo globalizado, el materializa en apenas unos días (acaso horas), sino por una magnitud superior a la esperada y a la práctica totalidad de rincones del mundo.

Es cierto que en este caso existe un elemento diferencial: la deuda de las empresas chinas está en manos de inversores chinos (apenas tiene presencia en carteras de inversores extranjeros), por lo que parece que el contagio sería menor. Pero, como punto diferencial, encontramos la reacción que tendrían que tener las autoridades chinas (por ejemplo con la venta de reservas en moneda extranjera, fundamentalmente dólares, materializadas en bonos de EEUU), que seguramente tendría una consecuencia muy negativa sobre los mercados de capitales de todo el mundo.

Parece evidente que una venta masiva de “treasuries” por parte del banco central chino provocaría un repunte de toda la curva de tipos del dólar que arrastra-ría a la del resto de divisas y tendría un efecto negativo sobre las cotizaciones bursátiles. La gestión de las reservas en moneda extranjera de China podría ser, por tanto, el principal canal de contagio dentro del financiero. ¿Tendrían que actuar el resto de bancos centrales mediante el establecimiento de un nuevo “quantitative Ealing”? Pero existe un tercer canal de contagio de consecuencias, como sucede con el segundo, también impredecible.

El deterioro de la confianza sería, a mi modo de ver, el mayor de los canales de impacto. Lo observado entre agosto de 2015 y enero de 2016 es una “cata” de la reacción negativa a la que podríamos asistir. Entonces, sólo se comenzó a hablar del riesgo (tras la devaluación del yuan en agosto) y ya asistimos a un “freno” en la economía mundial. No quiero ser un agorero ni un alarmista. Quiero re-iterar que no estamos seguros ni de que el excesivo endeudamiento empresarial chino tenga que acabar en crisis ni en que va a estallar en los próximos meses.

Además, es importante otorgar un margen de confianza a las autoridades económicas de ese país para tanto evitar la crisis como para que, en caso de que se produzca, saber gestionarla. Pero creo que es obligación de los economistas advertir sobre los puntos de vulnerabilidad de la economía mundial, ahora que los más importantes en los últimos años, como EEUU entre 2008 y 2010 y la zona del euro entre 2010 y 2015, se han resuelto.

Es imprescindible seguir de cerca la situación de la economía china, de su nivel de endeudamiento y la salud de sus instituciones financieras, así como estudiar en mayor profundidad los canales de contagio antes referidos. Serían recomendables pruebas de estrés y tomar medidas para minimizar los impactos o poder compensarlos, especialmente en los relativos a los mercados financieros.